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　　尽管在2018年录得50.14亿元的历史最佳营收，但除了退市边缘的皇台酒业，该公司相对已上市同行不占据任何优势，“凤香旗手”称号更面临挑战

　　《投资时报》记者 施南

　　1月25日下午，已在小范围内流传一周的小道消息终于坐实。原陕西红旗民爆集团股份有限公司（下称“红旗民爆”）董事长兼总经理张正，接替秦本平成为陕西西凤酒厂集团（下称“西凤酒集团”）21世纪以来第四任董事长。此时，距张正庆贺自己51岁生日仅仅过去一个月，而两个月后，56岁的秦在西凤酒集团的职业生涯也刚满六载。这较他的前任喻德鱼，短了三个年头。

　　据悉，秦本平未来很可能赴宝鸡市城市投资集团就任高管。后者成立于2007年，截至2017年末总资产计487.62亿元，净资产计119.6亿元。考虑到宝鸡作为“关天带经济区副中心城市”的定位，特别是该集团为陕西省内唯一入围中国地级市政府投融资平台50强的标签，对秦本平而言未尝不是更上层楼。毕竟，西凤酒集团2018年50.14亿元的营收水平，不只同比上升58.1%，亦是其历史上的最佳成绩。

　　事实上，戍戌狗年A股最后一个交易日以692.6元/股录得8701.3亿元市值的贵州茅台（600519.SH），才是过往一年中国白酒业人事地震的焦点所在：先是5月间原贵州省经济信息化委员会党组书记、已空降茅台集团出任代总经理近三年的李保芳，正式取代袁仁国就任集团董事长。9、10两月，有过多年贵州省国资委工作经历的王焱及原贵州省水库和生态移民局副局长兼总会计师李静仁先后出任集团党委副书记、集团总会计师。至此，A股第一高价股母公司的三巨头皆为“外来户”。而在茅台集团工作21年、把攥集团销售公司董事长这一极为吃重权责许久的王崇琳，则外调贵州省交建集团。至于一度被寄予厚望的茅台电商公司董事长聂永遭遇免职处分，已是小巫大巫的区别了。

　　或许是奖励，在全行业竞争加剧的2018年，贵州茅台的营收和净利润分别同比上升29.5%、28.2%至859亿元和396亿元；也可能是激励，新班底提出了2019年营收、净利提振16%、14%至1000亿元和450亿元的“小目标”；更大概率是安抚人心，茅台方面已提出为全体3万名员工人均每月涨薪1500元的计划—只此一项，意味着该公司全年将多支出5.4亿元人民币。

　　当然，这种手笔绝不可能在邻省的西凤酒集团翻版。以2017年为例，同为当年首届全国品酒会钦封“四大白酒”的后者，全年营收31.7亿元，年度净利润4.48亿元，扣非净利3.55亿元。

　　不过即便如此，苏东坡点评“花开美酒唱不醉，来看南山冷翠微”的西凤酒，依旧因为这一次的跨界换帅引起广泛关注。

　　张正的“信任期”有多久？

　　隔行隔山固然不假，但6年前上位的秦正平也非酒界中人。公开资料显示，其先后服务于铁道部宝鸡桥梁厂、宝鸡市绿园房地产开发公司以及中铁宝桥天元实业发展有限公司。

　　外界真正的好奇点有二。其一，已于2015年挂牌新三板的红旗民爆，无论是企业规模还是盈利状况并不出挑，甚至较西凤酒集团尚有较大差距。数据表明，2017年该公司全年营收3.6亿元，归属股东净利润仅270万元。注意，是年上半年其净利润是-92.89万元。就算2018年业绩呈现改善，营收同比增长107.8%至2.65亿元，而780.58万元的半年净利润也仅仅是“扭亏为盈”。同时，截至中国农历春节前最后一个交易日（2月1日），该公司的市值仅9.45亿元。

　　其二，虽然“秦冠张戴”，但张氏目前只是接手西凤酒集团董事长一职，并未同步入替集团持有44.03%股权的陕西西凤酒股份有限公司（下称西凤酒股份）董事长、总经理席位。后者的意义不言自明，而自2016年徐可强“到点辞任”之后，秦本人一直兼着这个更能体现实操权力的职务。

　　为何没有一次到位？市场上现在存在不同解读。

　　早年与茅台季克良、五粮液王国春并称“白酒三剑客”的徐可强，因其业界资历特别是在五粮液大单品打造上的炫目表现，9年前成为西凤酒股份历史上首位“外姓”总经理。虽然关于其入局后“陕派”“川派”干部在企业内部强力角逐非议不少，但至少在2013年3月秦本平“单骑”上任时，来自前者的辅佐和提点确实有助和钢筋水泥打了半生交道的秦尽快进入角色。一种意见认为，无论功过，徐可强式人物不可或缺亦不易内部培养。目前西凤酒股份核心位置虚位以待，既是对专业色彩匮乏的张正的某种保护，也不妨视作对业内某些有意跳槽的狠角释出的信号。

　　而另一种意见则判断，徐可强的出现，主要源于2010年中信系旗下绵阳科城产业投资基金（有限合伙）6元/股总计3.6亿元拿下西凤酒股份15%股权后的“力邀”。在中信方面，包括以6960万元同期参与定增的光大金控等加磅资本方看来，在帮助西凤酒股份提振业绩的同时，徐氏加盟也是公司争取境内上市的“加分项”。

　　而对于介入西凤酒股份的上述资本，包括经过穿透同样持有相关权益的邮储银行（1658.HK）、泛海控股（000046.SZ）、伊利股份（600887.SH）乃至国家电网、国家开发银行等来说，也唯有该公司成功实现IPO方能顺利完成一轮投资闭环。所谓的“赚钱效应”事实上已有过预演，当中融人寿2014年从某位老股东手中接盘600万股西凤酒股份时，每股对价达17元，相较4年的定增价已大涨183%。

　　没错，张正的亮相之所以引发诸多猜测，正是与2018年11月19日深夜，中国证监会公告西凤酒股份主动撤回上市申报材料有关。按照原定计划，由中信证券担纲保荐人的该公司，原本应该于次日与青岛农商行、江苏立华牧业同时在富凯大厦内上会审核。

　　从2010年首次提出IPO设想且付诸行动，但很快因财务造假事件主动打消念头—次年该公司确认亏损4.2亿元，到2016年4月1日正式提交招股说明书；从2017年5月在证监会官网更新招股说明书，旋即又因两位经销商行贿购买股权以及两位公司高管受贿行贿事件曝光再度搁置，再到2018年5月重新更新预披露；直至去年11月2日，上海国际酒业交易中心因塑化剂超标3倍对某款产自2012年的西凤酒提出暂停交易并召回。9年时间，西凤酒股份每每关键时刻便自露致命短板，并最终导致功亏一篑。

　　现在的问题是，“一张白纸”的张正面对地方政府每年百亿销售额的期许，而对一众机构投资者久拖不决后尽快溢价退出的焦虑，他所获得的充分信任期对照两位前任究竟会有多长？

　　“不容乐观！”一位要求匿名的业内资深观察家如是表白。

　　凤香旗手含金量存疑

　　该人士表示，尽管西凤酒股份在2018年取得50.14亿元营收，不过此前三年该项指标分别为28.03亿元28.67亿元和31.7亿元，对应利润为2.63亿元、3.5亿元和4.48亿元，而扣非利润则为1.74亿元、2.81亿元及3.55亿元。“去年无疑放了一颗卫星，但该公司整体基数仍然偏低，现有A股19家酒类上市公司中除了处于退市边缘的*ST皇台（维权）（000995.SZ），其不具备任何优势。”他说。

　　请注意，在2012年至2014年间，西凤酒股份的年度营收分别计32.43亿元、31.48亿元和32.91亿元，而此后三年一直未有突破。“虽然秦本平已然挂冠，但在冲击IPO的2018年公司业绩出现飙升，这多少显得意味深长。”该人士进而表示。

　　其实，不少业内分析师对西凤酒股份居高不下的外购基酒数量也不无担心。数据显示，从2012年至2017年，该项数值分别为17435.86吨、25796.18吨、30589.31吨、21238.24吨、18179.56吨和19439.12吨。尽管自2015年后有所下降，但外购基酒占比截至2017年末仍逾七成。

　　基于公司自身基酒产量有限、产能利用率不足，西凤酒股份大量从白酒大省的四川购置基酒，仅从行业经营策略和运输来往成本考量并无不妥。同时，经24年前山东秦池因基酒事件遭到误杀一蹶不振后，市场对此已变得相对理性。

　　真正的麻烦在于，“西凤”之所以迄今仍占据名酒名分，与其迥异于酱香型茅台，浓香型五粮液、泸州老窖、剑南春，清香型汾酒的“凤香型”坐标密切相关。或者说，这独一份的荣耀才助其在业绩萎靡时依然能够得到同行的敬畏与资本的倾慕。

　　不过，一旦大批属浓香型的川地基酒入陕，同时已占其总销量37.21%的合作生产产品也几乎悉数属于该种香型，所谓凤香旗手的含金量，以及由此而来的高估值想象空间将被打上一个大大问号。而这也远比公司11.2%扣非净利润率—较贵州茅台、泸州老窖（000568.SZ）、山西汾酒（600809.SH）低出35.5至4.4个百分点不等—更值得张正警惕。

　　就在张氏接过帅印一周时间，中国的白酒类上市公司显现奇特一景。一方面，舍得酒业（600702.SH）、水井坊（600779.SH）、山西汾酒均公告各自2018年业绩大捷。其中，舍得酒业扣非净利同比大涨109.77%—132%，水井坊扣非净利同比劲增69%。即使“最逊”的山西汾酒，年度扣非净利也同比上升50%—60%。不过2月1日，上述三只股票的表现却相对温吞，舍得酒业甚至全天微跌了0.16%。还是在这个农历狗年的最后一个交易日。上市刚4天的中国资本市场第一白酒经销股华致酒行（300755.SZ），全天下挫3.01%．

　　全年销售的黄金节点，如此杀青的意味—不说了，都在酒里。