我爱我家为什么急着搞并购？|| 深度

　　纵横房地产中介市场20年的我爱我家，常年占据行业老二的位置，第一次尝到“第一”的滋味，是成为A 股首家房地产经纪行业上市公司，但第一的滋味如何，碧桂园知道，链家知道，现在我爱我家或多或少也知道。

　　12月17日，我爱我家发布公告，拟向瑞融投资、刘持彬、刘持海等19名中环互联股东发行股份及支付现金，购买其持有的中环互联100%股权。此次交易构成重大资产重组，目前尚未确定交易价格。

　　如果交易完成，中环互联将成为我爱我家全资子公司，后者将获得2400多家门店，而直到2018年年中，我爱我家的门店数才超过2700家。这也是今年我爱我家完成借壳上市并引入58集团为二股东后，在行业内部的第一笔整合并购。

　　在新的实际控制人谢勇的带领下，我爱我家在资本市场上的运作愈发驾轻就熟。而相较以往固守“老二”的稳妥，头上悬着“对赌协议”的它，发展脚步愈发加快，试图向链家看齐。

　　中环互联是否能如谢勇所愿，助力我爱我家业绩增长？借壳上市不易，追赶链家亦不易，掌舵人这次又会将我爱我家带往何处？

　　这是一笔怎样的买卖？

　　乍一看，我爱我家收购中环互联是笔划算的买卖。

　　根据公告，中环互联2001年成立，创业初期主要采用直营模式进行拓展。2008年公司全面转向加盟模式。截至2018年10月31日，中环互联的业务已发展到17个重点城市，加盟门店数量超过2400家。

　　中环互联的业绩也不错。2016年、2017年、2018年上半年营收分别为1.49亿元、2.29亿元、1.54亿元，净利润分别为3187万元、4772.67万元、3043.45万元。截至2018年6月底，中环互联的资产总计为2.45亿元、负债总计8847万元，所有者权益合计为1.56亿元。

　　虽然并未公布具体收购金额，但从公告看，交易额可能不会太大。即使略有溢价，我爱我家也能低价将2400余家门店收归囊下。对于直到2018年年中才有2700余家门店的我爱我家来说，这无疑可直接使其规模扩大一倍。

　　▲中环互联基本概况。

　　显然我爱我家学习了“老对手”链家的扩张路径。

　　拥有8000多家门店的链家依靠的便是多次行业并购。三年以来，链家先后收购成都伊诚、上海德佑、北京易家、深圳中联、广州满堂红、杭州盛世管家和高策地产服务机构等，其中作为加盟模式代表的中介机构上海德佑已成为链家的核心业务单元。

　　易居研究院智库中心研究总监严跃进认为，我爱我家的此类收购，正好吻合了三个特征：

　　一是中介机构野蛮生长的时代过去，很多中小中介机构经营出现困难，而像我爱我家这种大型中介机构开始具备“强者恒强”的行业集中度优势，正积极收购像中环互联这种中小中介机构；

　　二是目前融资层面的政策不断宽松，尤其是收并购，这对于我爱我家当前收购是有利好的，尤其是存量市场的资源整合的优惠政策正不断增加；

　　三是我爱我家上市以后也面临很多风波，类似收购体现了其稳扎稳打的导向，对于树立行业品牌有积极作用。

　　然而此次收购虽然能让我爱我家快速扩张规模，但中环互联的资质决定了我爱我家需要面临不少问题。

　　事实上，中环互联是家地地道道的家族治理企业。资料显示，中环互联董事长刘持彬与副董事长、总经理刘持海系同胞兄弟关系，董事、副总经理谢丽理为实际控制人刘持彬、刘持海之外甥女，董事长刘持彬与董事、副总经理刘华玉系夫妻关系；董事、副总经理刘鹏系实际控制人刘持彬、刘持海之侄子。

　　兄弟、亲戚、夫妻都在一家公司。我爱我家收购完成后，原有管理层收购后退出还是不退出，都是对我爱我家管理运营的挑战。

　　我爱我家在公告中也表示，虽然上市公司将制定较为完善的战略、业务、资产、财务、企业文化和人员整合计划，并采取一定措施保证标的公司核心团队的稳定性，但是仍然存在整合计划执行效果不佳，导致上市公司管理水平不能适应重组后公司规模扩张或业务拓展的风险。

　　值得注意的是，无冕财经(ID：wumiancaijing)研究员在中国裁判文书网上检索发现，与“中环互联”相关的诉讼文书有163个，其中大多是房屋买卖合同纠纷、居间合同纠纷。

　　若按照裁判年份筛选，可以看到2018年有81次诉讼，2017年有77次诉讼，2016年有5次诉讼。中环互联的挂牌时间在2016年，查阅中环互联连续三年的财报也发现，挂牌后中环互联的门店拓展速度确实大大加快，卷入的诉讼官司越来越多。

　　不知道是否基于对于中环互联的担忧，我爱我家同中环互联签下了对赌协议。

　　根据公告，我爱我家称本次交易的补偿义务人对中环互联在2019年、2020年和2021年应实现的累积净利润向上市公司作出承诺。若中环互联截至2019年、2020年和2021年期末的累积实现净利润低于当期期末的累积承诺净利润，则补偿义务人的补偿责任应按另行签署的业绩承诺补偿协议执行。

　　作为大本营在北京的我爱我家，其发展主要集中在一线城市，而中环互联在南昌创立，二线及三四线城市是发展重点，此次收购预期能够填补我爱我家在三四线城市以及中部地区的竞争力。

　　但事实上，无冕财经(ID：wumiancaijing)查阅中环互联2017年年报发现，中环互联地区门店拓展呈现极为不平衡的趋势。其中江西地区占营业收入比例达48.12%，湖南地区占总营收比例达30.88%，其余地区收入占比均在5%以下，多达五个地区的收入占比不足1%。

　　我爱我家真的能否借助收购中环互联提升其三四线城市的竞争力，还要打一个大大的问号。

　　我爱我家急什么？

　　中环互联的资质好坏，也许并不是谢勇首要关心的问题。

　　在我爱我家收购2400家门店之后，其资产包将迅速扩大一倍，对链家的冲击有多大尚不能确定，但对于上市公司我爱我家而言，估值和股价未来可能将直接受到推动。虽然目前看来，收购公告的发布并没有起到提振股价的作用，我爱我家股价持续徘徊在5元左右。

　　而对谢勇而言，解除悬在我爱我家头顶上的达摩克利斯之剑——对赌协议，才是最紧要的事。

　　公开资料显示，根据承诺，我爱我家从2017年-2019年的净利润需要达到5亿元、6亿元和7亿元。根据其2017年年报，当年实现利润约5.07亿元，正好压线完成。如果按照此前的业绩增长速度，我爱我家完成业绩承诺压力并不大。

　　但整个房地产市场都在经历着所未有的寒冬，据易居房地产研究院统计，今年10月份，北京、杭州、深圳、成都、南京、苏州等受监测的10个城市二手房成交量为3.9万套，环比下降25%，同比下降9%。值得注意的是，近4个月来，上述10城楼市成交量呈持续低迷态势，剔除春节假期二手房成交量异动月份，成交量创48个月新低。

　　截至2018年半年报，我爱我家扣非净利润为3.43亿元。如今，2018年仅剩三个多月的时间，其能完成业绩对赌目标吗？

　　对我爱我家而言，收购中环互联显得十分必要。

　　前我爱我家集团副总裁胡景晖接受乐居财经采访时直言：“从我爱我家的历史上来讲有做过加盟，但是都不怎么成功。但它不具备加盟基因，收购中环互联是在弥补其短板。”

　　对此，国际地产资管公司协纵策略管理集团联合创始人黄立冲认为：“整个我爱我家的管理体系可能是比较松散的，这样就会导致各种各样的问题。本身于房地产中介行业本身流动性流动性非常大，这个行业自由主义比较严重，所以在管理上有很大的问题和挑战。”

　　跟链家有左晖、中原有施永青不同，在我爱我家的历史中，灵魂人物一直缺位，最为出名的肱骨老臣胡景晖则是以评点行业出名。

　　回溯我爱我家历史，根据2017年3月份昆百大A收购我爱我家时的交易预案报告显示，从2000年8月第一次发生股权转让到2017年1月，17年间我爱我家发生17次股权转让，最密集的是从2015年3月中旬至2017年1月，短短不到两年时间，累计发生7次股权变更，并引入了多名新的机构和个人投资者。

　　我爱我家借壳上市后，原先的创始人兼股东已经全部套现离开。掌舵的谢勇以擅长资本运作出名，1994年就入职中国经济开发信托投资公司上海证券业务部国债期货部，2012年被评为中国十大私募经理。胡景晖对其评价是“资本市场上是温文尔雅的老司机”。

　　今年11月底时，公司第一大股东——西藏太和先机投资管理有限公司向浙商银行股份有限公司质押4820万股用于融资，质押股份占其持有公司股份的11.73%。此次质押完成后，公司实际控制人谢勇累计质押我爱我家股份50093万股，占公司总股本的21.27%，占谢勇所控制公司股份的92.59%。

　　也就是说，谢勇将我爱我家大部分股份已经质押出去。不知道是他缺钱还是我爱我家缺钱？那么，我爱我家是真的想要追赶链家，还是只想在资本市场上驰骋一番？